医药制造业上市公司的财务风险分析

医药制造业上市公司的财务风险分析

潘卓楹1 　沈　坤2

1.伦敦大学国王学院　　　　　　　　　2.中南财经政法大学　湖北武汉　430073

摘要:医药制造业的发展一直受到我国政府的高度重视和大力支持，同时，作为一个新兴产业，它一直保持着快速发展的态势。为有效评估医药制造行业上市公司的财务状况，本文以75家医药制造行业上市公司作为研究对象，通过因子分析法和功效系数法分别对其2018年的主要财务指标进行分析，确定各指标的权重，建立综合评价模型。利用该模型对样本公司进行财务状况评价，来反映医药制造行业上市公司的财务风险，并对这些公司进行排名。再利用综合得分(因子分析法)和综合评分值(功效系数法)分别进行聚类，对聚类结果进行对比分析。公司的财务状况是经济领域中许多因素共振的结果，得到的结果可以向不同的利益相关者提供各种投资提示，以降低投资风险并确保资本回报。

关键词:医药制造业上市公司；公司财务状况评价；因子分析；功效系数法

中图分类号:F426；F406.7　　文献识别码:A　　文章编号:1673-5889(2020)09-0188-05

一、引言

多元统计分析在近几十年来发展迅速，是运用数理统计的方法来研究多变量问题的理论和方法。在当今大数据时代的背景下，每个行业都需要对大量的数据进行统计，并从数据中分析出在现实生活中容易忽视的问题，给人们的工作、行业的发展提供了很多的便利。

制药产业作为一个高技术产业，该产业涉及的学科领域多，所需的科技水平高、资金量大，这也是该行业受到政府的重视和大力支持的原因。该产业对人民的切身利益有重要影响，在社会稳定中发挥着重要作用。随着新医疗改革政策的发布，制药企业面对的挑战也逐渐增多，由于原材料价格的上涨导致成本的增加、通货膨胀现象等因素都会使企业财务风险的程度加重。通过相关报道可以得知，医药流通系统已初具规模、工作机制体系也发展的较为完善。而本文通过对医药行业上市公司的财务风险状况进行评价分析，利用本次研究的结果可以帮助多方对象更好地了解并支持医药行业的发展。

从企业的偿债能力、营运能力、盈利能力和成长能力四个方面分别选取指标建立财务指标体系，综合探究讨论了制药业上市公司的财务状况。本文通过实证分析研究中国医药制造业公司财务状况并对此进行排名。医药制造业作为高科技产业，影响着经济社会发展，许多国家都投入大量人力财力在这一产业的发展中，因此近年来制药业也逐渐成为稳定的投资热点。中国医药制造业的经营在研究年度内保持持续波动上升态势，我们希望通过两种不同的研究分析方法，对选取的样本公司分别进行评价排名，再对比两种方法得到的结果得到更客观更具说服力的结论。

多元统计分析方法能够解决多变量、多指标的问题，这也是该方法在现实生活中应用广泛的原因。但在实际中往往需要分析多个指标，变量之间的过度相关在变量过多时会使观察到的信息在某种水平上重复反映，在高维空间中研究和分析样本越困难，这使得解决更加困难。因此，研究者希望用数量少的、具有概括性的综合变量来取代原来数量多的变量，同时，这些综合变量也应该最大程度地表达原始数据的信息，并且互不相关。

本部分方法的实际运用均借助SPSS和R软件进行相关操作。

(二)熵值法

熵值法是指对项目或者多目标做出决策时进行权重分配的方法，应以某一指标的变异程度为准来衡量该指标作用的大小。指标的变异程度与其反映的信息量之间存在正相关关系，即指标的熵值越小，变异程度就越大，权重则越大，从而该指标就越重要。

综合评价利用熵值法进行财务风险分析时需要计算各指标的权重，常用的方法有层次分析法和功效系数法等。当利用层次分析法对财务风险进行判断时，需要收集专家的相关意见，通过矩阵等统计运算方法计算出财务指标的权重。但由于在本次研究过程中所能接触到的专家较为有限，不利于该方法的实行。因此本文选取功效系数法计算权重。

在计算权重之前需要将指标的数据进行无量纲化，但由于在数据预处理过程中已经进行过该操作，因此无需重复处理。观察无量纲化处理后的数据发现，仍然有部分数据的值为负数，这会使得在计算权重的过程中求对数没有意义，因此需采用标准化法对数据进行非负化处理：

。其中，

为处理后的数据，d为

略大于的整数。

数据处理完成后，即开始权重的计算，具体步骤如下：

1.求第

个属性下第

个方案的贡献度：

二、研究方法及相关理论

对于综合评价方法，目前学者们使用的方法有：层次分析法、数据包络分析法(DEA)、神经网络法、主成分分析法、因子分析法、功效系数法等。本文主要运用多元统计分析法(主成分分析、因子分析和聚类分析)、熵值法与功效系数法。

，得到的矩阵为Pij。2.计算第k项指标的熵值：阵为Ej。其中，

。

，得到的矩

(一)多元统计分析方法

188现代商业MODERN BUSINESS

财会研究 | Finance and Accounting Research3.计算第j项指标的差异化系数：，得到的矩阵为

Dj。

4.计算第j项指标权重：

。

(三)功效系数法

该方法是依据多目标规划原理，将多个待评价的指标分别对照一定的标准，利用计算得出的各项指标的权重，通过功效系数转化为方便后续评价的分值，从而求得综合评分值。对企业绩效进行评价是该方法的初步运用，由于该方法操作简单、实用性强、评价结果易解释，因此在经济、医药等领域的评价分析过程中得到广泛的应用。

具体计算步骤如下：1.计算单项指标的评分值：

单项指标评分值=单项功效系数×40+60

其中，单项功效系数的计算同样根据指标类型的不同而不同，下面列出不同类型指标的计算公式：

2.计算综合评分值：

三、财务指标体系的建立及数据预处理(一)财务风险分析的指标选择

目前，上市公司财务状况的评价指标主要是财务指标。虽然非财务活动同样也对公司的财务状况产生影响，且也对公司非常重要，但非财务指标难以量化和获取。目前，中国上市公司披露的年度报告主要以财务数据为主。因此根据可行性原则，本文将选择财务指标进行财务状况分析。

综合以往学者的研究，并考虑到本文研究的实际情况，本文主要从盈利能力、偿债能力、运营能力和成长能力四个方面选择财务风险的评价指标：

1.偿债能力：资产负债率x1、流动比率x2、速动比率x3和产权比率x4

2.运营能力：应收账款周转率x5、存货周转率x6和总资产周转率x7

3.盈利能力：净资产收益率x8、销售净利率x9、营业净利润率x10和总资产净利率x11

4.成长能力：总资产增长率x12、营业利润增长率x13和净资产增长率x14

(二)数据来源

根据中国《企业财务通则》中设定的四个财务指标(偿债能力、运营能力、盈利能力和成长能力指标)，选择了14个财务指标作为本研究的指标。从东方财富网站上提取2018年78家(经过数据处理后剩余75家)医药制造业上市公司的14项财务指标的数据。

(三)数据预处理

数据整合完毕后开始对数据进行预处理。

1.正向化处理。将指标同趋势化处理是进行综合评价前的必要步骤，一般是将逆向指标和适度指标转化为正向指标，因此该过程也称为指标的正向化。结合相关文献的研究结果，大多数学者选择将财务指标中的资产负债率、流动比率、速冻比率当作适度指标，且均在分析前将适度指标进行正向化处理。因此在本文中同样对这三个指标进行正向化处理。

阅读相关文献，并且对比对适度指标的处理公式后，本文选取的正向化处理公式为

，

其中用各指标的理想值来确定适度值k(即流动比率一般为2，速冻比率一般为1，资产负债率一般为70%)。从做完正向化处理后的数据中发现，有三家公司的应收账款周转率远大于其他公司，可视为异常值，从样本中剔除，即此时的样本为75家公司。

2.无量纲化处理。为了消除初始变量量纲的影响，使指标符合一定的标准，还应对各评价指标作无量纲化处理。指标的无量纲化处理方法主要有：极差正规化法、标准化法和均值化法。通过对三种方法进行对比后发现，对于多指标的评价问题，均值化法是更好的无量纲化处理方法。但由于SPSS软件在进行因子分析时默认进行标准化处理，因此在本次研究中没有额外对各指标进行无量纲化处理。

四、综合评价分析

(一)基于因子分析的财务风险分析

1.因子的可行性检验。首先利用效度检验中的充分性检验(Kaiser-Meyer-Olkin，简称KMO)和Bartlett球形度检验来判断变

量是否适合进行因子分析。得到的KMO的值为0.716，且在Bartlett球形度检验中p=0.000<0.05，因此在统计上显著，说明所选变量适合进行因子分析。此外，Bartlett球形度检验的χ2值为760.724，在α=0.05的水平下，可拒绝原假设，认为这14个变量间有很强的相关性，适合进行因子分析。

2.因子分析过程。通过效度检验后即开始对公因子进行提取。大多数指标的共同度都处在60%～90%之间，表明了提取的公因子能较大程度地反应原始变量的信息，即本次研究使用因子分析方法进行分析的效果较好。

由总方差解释表发现前4个主成分的特征值均比1大，且这4个主成分的累积方差贡献率已达到72.325%，因此选取4个主成分是较好的选择。虽然因子旋转后的总方差贡献率并没有改变，但是通过因子旋转调整了每个主成分的方差贡献率，使得各个主成分在整体中的分布更加均匀。

分析因子旋转后的结果，F1(第一公因子)的因子载荷主要分布在净资产收益率、销售净利率、营业净利润率和总资产净利率上，

这四个指标用来代表样本公司在盈利方面的能力，故命名为盈利能力因子。F2(第二公因子)的因子载荷主要分布在应收账款周转率、存货周转率与总资产周转率上，这三个指标用来代表样本公司的营运能力，故命名为营运能力因子。F3(第三公因子)的因子载荷主要分布在资产负债率、流动比率、速动比率与产权比率上，这四个指标用来代表样本公司在偿债方面的能力，故命名为偿债能力因子。F4(第四公因子)的因子载荷主要分布在总资产增长率、营业利润增长率和净资产增长率上，这三个指标用来代表样本公司的成长空间，故命名为成长能力因子。

MODERN BUSINESS现代商业189

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表1　成分得分系数矩阵

表1是利用回归法计算得到的成分得分系数矩阵，每个因子得分函数的系数即为表中对应列的数据。计算公式如下：

其中，为标准化之后的数据。利用SPSS进行因子分析相关操作即可直接得到各因子的得分。

由于每个主成分在总体中对总方差的贡献程度存在差异，因此在计算综合得分时，需要对各主成分的方差贡献率进行综合考虑。利用4个主成分分别对应的方差贡献率占总方差贡献率的比重，得出各自的权数。因此计算综合得分的计算公式如下所示：

表2给出了75家医药制造行业的公司按综合得分进行排名的结果。由于本次研究的公司数量较多，因此在表中只展示了综合能力排名前5位和后5位的公司的相关数据。观察表中的数据可知，综合排名第一的公司(智飞生物)虽然在盈利能力上的得分最高，但在其他三个能力上的得分却不是最高的，因此这也给我们提供另外一种评价方式，即可以通过按照各主因子得分的高低对这75家公司进行排名，以考察公司在各方面的状况，因此，表3同样提供了这些公司在其他能力上的得分及相应的排名，可以更加全面的对公司财务风险进行分析。

表2　75家公司各项能力得分及排名

3.结论分析

按照综合能力得分的排名，把医药制造行业的上市公司分为了五组：排名在第1～15名的公司为第一组，排名在第16～30名的公司为第二组，排名在第31～45名的为第三组，排名在第46～60名的为第四组，排名在第61～75名的为第五组。按照分组结果继续进行后续分析，在后文表格中直接用组别表示。样本公司在财务状况综合得分的分组下各公因子的得分和综合得分的均值情况如表3所示。190现代商业MODERN BUSINESS

表3　各项能力及综合能力得分的分组均值

观察表3中的数据可发现，第一组和第二组公司的公因子得分均为正数，第三组的公因子得分中正、负数的个数各一半，在第四组中公因子得分存在三个负数得分，到了第五组则所有得分均为负数。

接着，对这五组的得分进行分析：第一组的公司四个公因子的得分均为正值，且基本都大于其他组的相应值，可认为该组公司的

财务风险低，财务状况好。观察第二组公司的数据，可发现它们在F3(偿债能力方面)和F4(成长能力方面)上的得分均值最高，说明这些公司的偿债能力在样本公司中表现最好，且存在较高的成长能力，可认为第二组的公司的财务风险程度较低，有较好的发展空间。对于第三组公司，可发现各因子的得分在这五组处于中间位置，说明该组公司的财务风险一般，且具有一定的成长能力。第四组公司虽

然在前三个因子上得分的均值均为负数，但在成长能力上的得分仍为正数，说明尽管这些公司的经营状况不是很良好，即存在较高的财务风险，但仍然能看到发展的前景。但第五组公司的所有因子都是负数，且均为最小值，说明这组公司各项能力都不佳，存在较为严重的财务风险。

表4　各项财务指标的分组均值

表4显示了样本公司在综合得分的分组下各财务指标的均值情况。综合得分分组的组别越靠前，正向指标的均值会越高，适度指标的均值则会越低。但由于本次研究中将适度指标(资产负债率、流动比率和速动比率)都做了正向化处理，因此在表中展示的财务指标均可看作是正向指标，即它们的均值越高，基本上所处的组别也越靠前。

(二)基于功效系数法的财务风险分析

1.权重的确定

根据功效系数法的计算公式，计算得出的各指标的权重如表5所示。

表5　财务风险指标体系及权重

财会研究 | Finance and Accounting Research2.标准值的确定

通过对不同类型的指标进行处理(涉及某项指标的行业均值时均以样本公司该项指标的均值作为代替)，得到的各项财务指标的标准值如表6所示。

表6　各项财务指标的标准值

3.综合评分值的计算及分析

由于在本次研究中不是所有指标都可获得五个档次的标准值，不适合使用改进后的功效系数法，因此本文采用传统的功效系数法计算综合评分值。计算得出的单项指标评分值以及综合评分值如表7所示，并依据综合评分值对样本公司进行排序，由于样本公司的数量较多，因此在表中只展示前5名和最后5名的公司的相应值。

表7　财务风险评分值表

综合评价值越高，可认为该公司的财务风险越低，可发展的空间越大，这些公司在未来持续上升发展的可能性越大，应找出薄弱方面进行加强，使得公司的发展地更好。而综合评价值越低的公司，其财务风险也越高，这类公司应尽快分析出公司发展的问题所在，找到再次发展的方向。

按照综合评分值的大小，可以将公司的财务风险程度划分为如表8所示的五个区间。

表8　财务风险程度表

通过统计之后发现，大部分公司处于轻度和中度风险：处于轻度风险的公司数量最多，共有35个，而处于中度风险的公司数量以33个紧随其后。而重度风险的公司有莎普爱思、海特生物、尔康制药、英特集团、海王生物和上海莱士这六个公司，且上海莱士的综

合评分值仅有50.2781，若在经营期间内稍有不妥的财务行为，则有较大的可能性被归类为严重风险程度的公司。在本次研究的样本公司内，仅有辅仁药业以81.3220的高分位居第一，成为唯一一个无风险的公司。

(三)对比分析

根据因子分析法计算出的综合得分以及功效系数法计算出的综合评分值分别进行系统聚类，聚类方法选择组间联接，其中运用平方Euclidean距离进行相关计算，聚类的树状图如图1、图2所示。

图1　综合得分的聚类结果

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图2　综合评分值的聚类结果

观察图1、图2，尽管树状图的形状存在差异，但容易发现上海莱士在两个聚类中均为单独一类(按照输出结果将其命名为第2类)，且辅仁药业和智飞生物也均归为一类(按照输出结果将其命名为第1类)，而其他类别的聚类结果的差异体现在每一类包含的公司的不同。

对比两种聚类结果可发现：同时聚类为第3类的公司有5家(康泰生物、华东医药、国药一致、海思科和安图生物)，说明通过对这两种综合评分进行聚类，归类为第3类的公司的相似度为38.46%。同时聚类为第5类的公司有14家(博雅生物、必康股份、复星医药、誉衡药业和亚宝药业等)，说明通过对这两种综合评分进行聚类，归类为第5类的公司的相似度为48.28%。同时聚类为第4类的公司有19家(中恒集团、振东制药、四环生物、九芝堂、九典制药和力生制药等)，说明通过对这两种综合评分进行聚类，归类为第4类的公司的相似度为63.33%。

而由前文可知，两种方法对于第1类和第2类的聚类是一样的，可认为对于归类为这两类的相似度均为100%。因此，可通过计算这5类相似度的均值来得出这两种方法的相似度：

，即利用功效系数法和因子

192现代商业MODERN BUSINESS

分析法计算得出的综合评分分别进行聚类，聚类结果的相似度达到70.01%，可认为这两种方法在对样本公司进行财务风险状况评价的结论是相似的，这也可以说明评价的结果是较为准确的。但由于本文在标准值的选择中使用的是通过样本数据计算得来的数据，因此可能在计算得分的过程中存在一定的误差，这是本次研究存在的不足。

五、结论与建议

使用因子分析法和功效系数法来评价医药制造行业的上市公司，排名结果是较为客观真实的，并且既能基本反映公司的整体财务状况，也能突显出公司在某一类财务指标上的能力，有利于公司分析出发展过程中存在的问题，为后续的发展提供一些参考意见，对医药制造行业公司的财务状况的改善有着切实可行的意义。在运用因子分析法进行分析的过程中，本文还在依据综合得分进行分组的基础上对各个组别的数据进行分析，例如对各项能力、综合能力得分以及各项财务指标的分组均值进行分析，从而分析出同组公司间的相同点。最后通过分别对综合得分(因子分析法)和综合评分值(功效系数法)进行聚类，并对聚类结果进行比较分析，可认为这两种方法的风险评价结果是大致相似的，对样本公司的评价是较为准确有效的。

在运用两种方法进行分析的过程中也对问题提出了相关解决方法，例如建立财务风险预警体系、把握好医药行业发展政策、重视产品研发，增强其核心竞争力、加强成本控制，提升盈利能力、加强对应收账款的管理，不断提升其营运能力、进行筹资活动时应采取多种渠道，促进偿债能力的提高等。

另外，还有特别适合分析的方法，如：距离综合评价方法、灰色关联度评价法、DEA方法或定性指标进行评价的模糊综合评价法等方法，在解决实际问题时也起到很大的作用，在之后的研究中可以加以应用来丰富研究成果。

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作者简介：

1.潘卓楹，伦敦大学国王学院，银行金融学，研究生在读。2.沈坤，中南财经政法大学，统计学，本科生。