试论中国企业反收购的对策机制构建及选择

经营管理　试论中国企业反收购的对策机制构建及选择　囊马西西安财经学院　［摘　要］随着股权分置改革的完成和中国加入ＷＴＯ过度期的结束，外资针对中国上市公司的收购与兼并活动进入到活跃的阶段　如何构建适用于我国目标公司的反收购对策体系己成为当务之急。本文通过借鉴和吸取西方公司的反收购经验和教训．构建出适用　于我国公司特别是上市公司的涵盖固本、预防、预警、快造反应和反击在内的五种对策机制．并对常用的反收购方法在我国的适用　性问题做了较全面的分析。　［关键词］反收购　对策机制　适用性选择　随着股权分置改革的完成和中国加入ＷＴＯ过度期的结束．外　资针对中国上市公司的收购与兼并活动进入到活跃的阶段　在股　权分置改革完成后的全流通的市场环境下．控制权市场价值体现　与过去相比将会逐渐发生实质性变化，基于价值发现和产业整合　的并购将逐渐增多。《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》　于２００６年３月１日起实施，外资可通过具有一定规模的中长期战　略性并购，投资于已完成股改公司和股改后新上市公司的Ａ股股　份。据有关统计．到２００３年国内２２个产业领域已有七成被外资　绝对控带　，２００５年八成以上大型超市被跨国公司收入麾下一从最　近的外资对中国企业的并购案例中显示．它们的收购目标主要集　中在中国各行业的领先企业．如米塔尔并购华菱管线，凯雷收购　徐工机械，大摩、ＩＦＣ投资海螺水泥、高盛收购双汇发展等～外资　对一些行业的垄断．严重威胁国家经济安全。如何构建适用于我　国目标公司的反收购对策体系已成为当务之急。本文通过借鉴和　吸取西方公司的反收购经验和教训．构建出适用于我国公司特别　是上市公司的涵盖固本、预防、预警、快速反应和反击在内的五　种对策机制，并对常用的反收购方法在我国的适用性问题做了较　全面的分析。　一、中国目标公司反收购对策体系的构建　通过借鉴和吸取西方公司的反收购经验和教训．并结合我　国法律法规当前的规定及其未来的发展趋向　设计了包括固本、　预防、预警、快速反应和反击在内的五个机制，各自应用灵活．　彼此职能分工明确。互相呼应．涵盖五层架构的适用于我国公司　特别是上市公司的具有重要应用价值的反收购对策体系。　１．固本机制（第一层防御）　公司反收购的最佳预防战略是致力于持续改善公司的经营管　理．提高公司经济效益，从而提高每股收益．最终反映到的公司　股价上．推动公司股价上涨．减少价值被低估的可能性．增加收　购方的收购难度。市场的竞争是如此残酷．惟自救才是公司生存　和发展的根本之道。这一点对我国企业尤为重要。　２预防机制（第二层防御）　公司通过内外部双重防御．未雨绸缪，才能防范公司被收购　于未然。　（１）内部防御。公司可以事先有选择性地实施分类董事会、超　多数条款、分类表决制、限制表决权、设定等待期以限制或延长　收购方获得公司的控制权；可以实施员工持股计划和降落伞计划　以激励公司员工和管理层．一方面可以增强公司的凝聚力，另外　商场现代化》２００６年９月（中旬千ｌｊ）总第４７９期　在公司面临被收购时．可以获得员工持股计划的支持．也可以平　衡公司、股东与管理层的利益．可以审时度势地进行股票回购以　减少公司价值被低估的可能性．可以设定公平价格条款，以便在　公司面临被收购时为公司股东争取公平的统－－｝，Ｅ价，另外　有条　件的公司可以争取在多个证券交易所上市特别是在海外上市以分　散公司股权　从而增加收购方获取公司股份的难度。　（２）外部防御。公司在日常运营的过程中应注意加强培养与股　东和投资者之间的良好关系　以便在公司面临被收购时能够取得　他们的认同和支持．适时并恰当地将公司战略和融资政策．以及　投资项目告知金融分析师．以便让市场将这些信息反映到公司股　价上，从而减少公司价值被低估的可能性．平时注意主动承担社　会责任．平衡好公司、员工、供应商、消费者、环境和社区之间　的关系　展示良好的企业公民行为，提高公司的社会形象　以便　在公司面临被收购时能够得到社会各方的声援和支持　与业务关　系联系密切的公司建立制度以增加收购方的收购难度．即便公司　面临被收购的命运　相互持股的公司也能够适时互相支援．不至　于在慌乱之中仓促地寻找“白衣骑士　。　３预警机制（第三层防御）　公司要经常密切监控不寻常的股票买卖．要求披露买主身份．　分析卖主之间可能的关系．看他们是否是潜在的一致行动人。公　司必须时刻不放松警惕．才能把握事情发展的主动权，以便在公　司面临被收购时，做到处惊不乱。　４快速反应机制（第四层防御）　通过启动内外部快速反应机制．多管齐下，兵来将挡．水来　土掩．才能泰然处之　（１）内部反应。目标公司在面临被收购时可以通过采用资产重　组、债务重组、管理层收购、股票回购、争取本公司员工养老基　金或ＥＳＯＰ的支持、重估房地产无形资产和品牌等资产这一系列　的对策做出相应的反应。　（２）外部反应。目标公司直接与股东沟通、向股东许诺将来的　股／１－利会更高，寻找”白衣骑士　、发布贬低收购者的文件、发布　利润报告或盈利预测、让工人或工会．以及顾客或供应商游说反　垄断或管理部门　以争取更多力量的支持。　５反击机制（第五层防御）　目标公司可以提起诉讼，采用帕克曼战略反击收购方。以进　为退、以攻为守、虚实相间、奇正结合，才能做到进退自如　运　筹帷握。　维普资讯 http://www.cqvip.com

经营管理　总之，固本．预防、预警、快速反应和反击这五个机制彼此　伞计划。灰色降落伞和锡降落伞，适用于一股管理者和普通员工　职能分工明确　它们是互相呼应、相辅相成的。目标公司在曰常　从反收购效果的角度来说　降落伞计划　能够加大收购成本或增　运营的过程中就应当树立反收购思想．灵活应用这五个机制．才　加目标公司现金支出从而阻碍购并。　能有效地反收购．切实走可持续发展之路。　我国对并购后的目标公司人事安排和待遇无明文规定．引入　二、中国目标公司反收购方法的适用性选择　在市场经济成熟的西方国家，发展起来了许多反收购方法，　于我国　有的并不适用．在具体使用时要进行适用性选择。　降落伞计划，可能导致变相瓜分公司资产或国有资产，损公肥私，　亦不利于鞭策企业管理层努力工作和勤勉尽职　宜从社会保险的　５邀请　白衣骑士　由于政治、经济和法律环境存在差异．这些反收购方法，有的适　角度解决目标公司管理层及职工的生活保障问题　１交叉持股或相互持股　当遭到敌意收购时．被收购公司可以寻找一家善意的合作公　即关联公司或关系友好公司之间相互持有对方股权．并确保　司（即所谓的”白衣骑士”）以更高的价格向其发出收购要约　以　在出现敌意收购时．不将手中的股份转让．以达到防御敌意收购　的目的。交叉持股除了能起到反收购效果外．它也有助于双方公　司形成稳定、友好的商业交易关系。　我国曰前的法律没有禁止上市公司间相互持股，因此．上市　公司可以利用相互持股的方法　作为反收购的预防措施。　２董事任期参差（交错）制度　即在公司章程中规定每年只能更换三分之一甚至四分之一的　董事。这意味着即使收购者拥有公司绝对多数的股权，敌意收购　方也不能一次驱逐整个董事会，难以在短期获得目标公司董事会　的控制权。这种反收购方法阻止了收购者在两年内获得公司的控　制权．使收购者不可能马上改组目标公司，降低了收购者的收购　意向。由于对股价没有明显的影响．这一条款被认为是一种有效　的反收购预防措施。目前美国标准普尔指数的５００家公司中的一　半以上公司采用这种反收购对策　我国　公司法》和《上市公司章程指引　中．没有禁止董事　会交错制度．而是把是否执行董事会交错制度的权利交给上市公　司董事会和股东大会。而且．还在一定程度上鼓励董事会的稳定，　如　公司法》第１　１　５条规定“董事任期由公司章程规定．但每届　任期不得超过三年。董事任期届满．连选可以连任。董事在任期　届满前．股东大会不得无故解除其职务　。　３绝对多数条款　。　是指在公司章程中规定　公司的合并需要获得绝对多数的股　东投赞成票．这个比例通常为８Ｏ％．同时．对这一反收购条款的　修改也需要绝对多数的股东同意才能生效。敌意收购者如果要获　得具有绝对多数条款公司的控制权，需要持有公司很大比例的股　权，这在一定程度上增加了收购的成本和收购难度。　《公司法》和《上市公司章程指引》鼓励绝对多数条款　如　公　司法》第１Ｏ６条规定：“股东大会对公司合并、分立或解散公司作　出决议．必须经出席会议的股东所持表决权的三分之二以上通　过“　第１Ｏ７条规定：　修改章程必须经出席股东大会的股东所持　表决权的三分之二以上通过　。　４降落伞计划　公司收购往往导致目标公司的管理人员被解职，普通员工也　可能被解雇。为了解除管理人员及员工的这种后顾之忧．美国有　许多公司采用金色降落伞　灰色降落伞和锡降落伞的做法。金色　降落伞是指，由目标公司股东大会和董事会做出决议或目标公司　与管理层签订协议．当目标公司被购并接管．其董事及高层管理　者被解职时．可一次性领到巨额的补偿金（解职费）。该项收益就　像一把降落伞让高层管理者从高高的职位上安全下来　故名降落　挫败敌意的收购者一这种反收购一般会引发异常激烈的收购战　被收购公司的股票价格明显上升　加大了收购成本　可能使敌意　收购者知难而退。该计划的关键是是否有人愿意充当白衣骑士来　承担更高的收购价格。通常．如果敌意收购者的收购出价不是很　高．那么目标公司被“白衣骑士”拯救的可能性是很大的　从目前的法规看．中国证券市场管理者还是比较倾向于这种　反收购策略的．因为这将带来收购竞争　有利于保护全体股东的　利益。　６收购收购者（又称”帕克曼”防御）　公司在遭到收购袭击的时候　不是被动地防守．而是以攻为　守、以进为退　它或者反过来对收购者提出还盘而收购收购方公　司．或者以出让本公司的部分利益．包括出让部分股权为条件．　策动与公司关系密切的友邦公司出面收购收购方股份　以达到围　魏救赵的效果。这是一种非常残酷的反收购手段．只适用于那些　实力雄厚、融资渠道广泛的公司．如果双方实力相当．结果可能　是两败俱伤。　我国目前的法规没有禁止上市公司采用“帕克曼　防御，因　此．上市公司可以利用该方法，作为反收购的措施　另外还有限制大股东表决条款、特殊权证计划（美国称之为　毒丸计划）、资产剥离收购（美国称之为焦土术）等反收购方法。由　于焦土术意在破坏目标公司的资产质量和财务状况．无论收购成　功与否．都可能造成两败俱伤。因此．我国《上市公司收购管理　办法》第３３条将焦土术、毒丸术等列为禁止使用的反收购措施。　参考文献：　［１］证监会：《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》　证监　会网站　［２］证监会：《上市公司章程指引》，证监会网站　证监会：《上市公司收购管理办法》修订征求意见稿、证监　会网站　［４］顾功耘：《公司法》［Ｍ］．北京大学出版社．２００４　［５］范如国：《企业并购理论》［Ｍ］．武汉大学出版社　２０００　【６］祯　容：控制权、收购与反收购及其他．国务院发展研究中　心信息网２００５年４同２１　Ｅｌ　［ｚｉｐ．Ｓ．Ｓｕｄａｒｓａｎａｍ（英）著．贺方东　谭洁华、丰祖军译（１　９９８）：“兼　并与收购（Ｔｈｅ　ｅｓｓｅｎｃｅ　ｏｆ　ｍｅｒｇｅｒｓ　ａｎｄ　ａｃｑｕｉｓｉｔｉｏｎｓ）”《中信出版社》２同　１日　［８］Ｗａｌｌａｃｅ，Ｔｅｄ，Ａｎｄｒｅｗ（２　０　０４）”Ｔｈｅ　ｉｍｐｏｒｔａｎｃｅ　ｏｆ　ｂｏａｒｄ　ｃｏｍｐｏｓｉｔｉｏｎ　ａｎｄ　ｃｏｍｍｉｔｔｅｅ　ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ：ｔｈｅ　ｃａｓｅ　ｏｆ　ｐｏｉｓｏｎ　ｐｉｌｌｓ”．　Ｃｏｒｐｏｒａｔｅ　Ｏｗｎｅｒｓｈｉｐ　Ｃｏｎｔｒｏｌ／Ｖｏｌｕｍｅ　１．ｉｓｓｕｅ　５．Ｐ８１—９５　“商场现代化　２。。６年９，Ｅｌ（中旬刊）总第４７９期ａ